官网APP获悉，中信证券致中信证券发布的型性极现更研究报告指出，5月初美元走强和加息预期的分化上升正好与全球市场K型分化的加速阶段相吻合，主要是已达因为紧缩预期对非AI领域的需求造成冲击。目前的阶段加稳健市场环境表明，K型分化已经达到了阶段性极限，股表甚至海外科技板块内部也在缩小，中信证券致而股票、型性极现更债券、分化商品和汇率的已达定价已显现出早期衰退交易的迹象。如果后续紧缩真实发生，阶段加稳健将进一步压制碳基世界需求；反之，股表K型分化可能会出现阶段性收敛。中信证券致与波动剧烈的型性极现更海外市场相比，A股走势更加顽韧，分化部分非AI板块已经出现左侧资金介入的迹象。少数低估值板块亦具备修复基础，等待契机的到来。

中信证券主要观点如下：

一、5月初美元走强、加息预期升温，

恰好

对应的就是

全球

市场

K型分化加速的节点。

如果将美元流动性预期与权益市场K型分化对比，可以将今年K型分化划分为三个阶段：第一阶段为年初至2月末，美联储仍保持宽松预期，美元指数由100跌至96附近，各市场K型分化不明显；第二阶段为2月末至4月，市场开始鹰派重定价，美元指数回升，K型分化凸显；第三阶段为5月至今，加息预期升温，美元指数达到年内高点，非美市场的K型分化加剧，且A股非AI板块大幅回撤，周期股明显弱于海外。我们在报告《A股策略聚焦20260621—“加息”后科技能否上涨？》中分析了加息对全球市场K型分化的影响，发现景气度差异导致加息对非AI板块的负面影响远大于AI板块。当加息预期和美元强势的叙事减弱时，K型分化有望阶段性缓解。

二、K型分化已达极致，

海外科技板块也开始缩圈。

市场的叙事和资金走势可能会将合理的走势推向过度定价的极致，尤其在紧缩预期增强的情况下，市场对景气度的要求不断攀升。即使在美股，也出现了科技板块内部缩小的迹象。自5月以来，市场担心Anthropic的ARR增速放缓，并且下游企业开始控制token预算，纳指开始整固，MAG 7连续调整，截至6月26日，从高点回撤12%。光通信板块在5月中旬后高位震荡，应用板块自6月以来再度承压。尽管半导体板块前期表现良好，但到了6月，半导体指数也出现高位震荡，本周跌幅达到7.9%，目前只有存储龙头股在财报推动下继续上涨。

三、海外风险资产定价

已有

衰退交易早期

的迹象，

紧缩或进一步损害碳基世界需求。

最近海外市场呈现出美元上涨、美股下跌、商品价格下滑的组合，但油价同样在走低。油价的下跌降低了长期通胀预期，然而未能影响短期通胀的粘性。美国商务部6月25日公布5月PCE通胀数据，整体PCE同比增长4.1%，核心PCE同比增长3.4%，创2023年新高，表明美国通胀粘性较强，非完全由油价驱动。

市场转向的叙事是AI强劲需求占用了大量商品资源，导致“碳基”行业需支付更高成本，进而引发通胀，促使美联储加息。近期苹果因内存涨价提高电子产品价格的消息进一步加强了这一叙事，市场解读为若美联储因应供给驱动的结构性通胀被迫加息，最终可能损害碳基世界的需求。同时，美元实际利率上升被看作是AI相对竞争优势带来的高经济增长，使美元保持强势。然而，美债收益率曲线的快速扁平化显示这种叙事可能是短期的，目前美债10年与2年期的收益率差为0.31个百分点，明显扁平化，位于20年中的28%分位数，市场反映出紧缩可能进一步压制碳基需求，从而影响长期经济增长预期。总体来看，当前的风险资产定价模式存在矛盾，可能与AI技术创新带来的增长效应仅限于硬件厂商、小模型开发者和云计算公司，尚未更广泛地融入整体经济循环。这显示尽管K型分化有其合理性，但其本身也面临脆弱性。

四、A股走势更具韧性，

部分非AI板块已有左侧资金介入的迹象。

近期，A股科技板块相较于海外显现出更强的韧性，尤其是国产算力链表现独立于海外。A股海外链公司延续了与海外市场一致的重资产周期股定价逻辑，而国产链则在自主可控和国产替代的叙事下，展现出显著的成长股溢价行情，形成双重定价框架。除了科技板块，部分非AI板块经过充分调整，已开始显露增量资金的左侧介入特征，券商和化工表现突出。券商+化工的成交占比近日创下年内新高，明显放量，部分交易日能够与AI一起增长，股价修复显著。对于证券板块，其左侧逻辑基于“低估值+资金面压力减轻+科技上市热潮催化”；而化工板块则因油价回落进入“甜点区”，推动价差逆势扩大，部分公司交出了亮眼中报预告，表现强劲。这也表明市场资金持仓较少，博弈并不激烈。尽管近期非AI板块在资金虹吸下出现上涨相对罕见，但也表明市场中仍有资金在盯着非AI板块的机会，只是边际变化尚不足以驱动更多的资金入场。

五、部分非AI低估值板块具备修复基础，

只需耐心等待契机。

自5月以来，A股的非AI板块表现逊色于海外非AI板块，充分反映出需求衰退、货币紧缩以及中东局势波折等负面预期，目前已具备一定的性价比和修复基础，需等待自身叙事发生积极变化。这一变化可能源于海峡通航后油价超预期回落以降低通胀预期，或全球非AI领域工业生产与社会活动的同步复苏。在强美元和加息预期升温的市场背景下，品种选择需更加精细和耐心，因在没有重大边际变化前，弱势板块的修复不太可能一帆风顺，甚至可能因强势板块调整而出现同步波动。

具体配置方面，我们建议继续坚持AI+能化的结构。在AI领域，推荐关注存储、燃气轮机、柴油发电机组、半导体设备和材料。在能化领域，电新方面看好电解液及添加剂、隔膜等品种的业绩兑现；化工方面油价中枢和波动率下降将带来补库开工需求，宏观流动性预期见顶也将是潜在节奏点，当前看好成本空间大、相对刚需且估值较低的品种如制冷剂、磷化工、氨纶、染料和大炼化等。在有色金属方面，推荐具备AI敞口且因加息叙事暂时被压制的金属，特别是锡、铜及部分小金属（如钨）。此外，继续建议增配低估值券商，流动性压制等问题可能在下半年逐步消退，中报预告也将起到催化作用。